中央经济工作会议于12月11日至12日在北京举行。

　　会议指出，当前外部环境变化带来的不利影响加深，我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主要是国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多。

　　国内需求不足持续成为中国经济面临的突出问题。

　　在长期和短期、内部和外部、周期性和结构性等诸多问题交错的当下，中国需要使用多种政策工具综合施策。会议强调“明年要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，充实完善政策工具箱，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”。

　　于政策目标上，会议提出要“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”，这意味着GDP增速、失业率和物价将成为2025年并重的三个核心政策目标。物价目标的重要性相对提升，对物价回升的定义也从年初的“温和”转为“合理”。

　　为了达成政策目标，增量政策信号持续释放。会议提出要实施“更加积极有为的宏观政策”，财政政策定调“更加积极”，明确提出要提高赤字率;货币政策定调“适度宽松”，提出要适时降准降息，保持流动性充裕。这是时隔十四年，货币政策表述重提“适度宽松”。

　　政策力度可期。12月9日召开的中央政治局会议首次出现“加强超常规逆周期调节”的表述。中央经济工作会议提及“各项工作能早则早、抓紧抓实，保证足够力度”。

　　部分学者预测赤字率将从3%提升至3.5%～3.8%，广义赤字率将提升至10%，这意味着2025年财政支出力度将多增2万亿～3万亿元;货币政策也有可能迎来两轮至三轮降准降息，其中降息幅度可能达30～50个基点，从而引导实际利率持续走低。

　　增量政策带来的“增量资源”可能会以一种不同以往的方式分配。会议提出，“针对需求不足的突出症结，着力提振内需特别是居民消费需求”“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。

　　这意味着政策准备将更多资源投向消费侧、居民部门，而非投资侧和企业。

　　为了稳定消费，提升居民收入预期、修复居民部门资产负债表，会议一方面提出“稳住楼市股市”“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，一方面在2025年政策目标中强调“促进居民收入增长和经济增长同步”。

　　同时，会议提出了多项直接惠及民生、提高社会保障能力的政策，以“推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级”。

　　在这次会议召开前，中国经历了2024年前三季度经济增速的逐季走低。

　　2024年一季度，中国经济保持了较高增速，但从二季度开始，多项经济先行指标走弱，特别是投资不振，消费持续下滑，一线城市社会消费品零售总额增速转负。

　　从二季度开始，多位经济学家逐渐呼吁加大政策力度，以扭转总需求不足这一持续困扰中国经济的问题。

　　进入三季度，这一状况仍未有改善。“主要经济指标增速回落，股市楼市承压，部分投资者信心不足，市场预期走弱，海内外忧虑情绪有所蔓延。”

　　9月26日召开的中央政治局会议部署一揽子增量政策后，社会信心有效提振，经济明显回升。经济的明显回升反映了中国市场的韧性，但这一韧性也将在2025年迎来更多外部不确定性的挑战。

　　本次中央经济工作会议就召开在这一特殊的时间节点，并显示了2025年经济政策正在寻找的新平衡点。

　　会议提出，“必须统筹好有效市场和有为政府的关系，形成既‘放得活’又‘管得住’的经济秩序。必须统筹好总供给和总需求的关系，畅通国民经济循环。必须统筹好培育新动能和更新旧动能的关系，因地制宜发展新质生产力。必须统筹好做优增量和盘活存量的关系，全面提高资源配置效率。必须统筹好提升质量和做大总量的关系，夯实中国式现代化的物质基础。”

　　政策想象空间

　　中央经济工作会议提出，提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。加大财政支出强度，加强重点领域保障。增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施。增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。

　　2024年中国财政赤字率为3%，赤字规模为4.06万亿元，地方政府新增专项债额度为3.9万亿元，超长期特别国债发行规模为1万亿元。会议通稿表述意味着，2025年的赤字率将超过3%，特别国债和新增专项债券额度也会提高。市场预计将会增发1万亿元特别国债用于补充商业银行资本金。

　　罗志恒称，财政政策延续“积极”的总基调，体现了政策的稳定性和连续性，但又强调“更加”积极，2025年的广义赤字率大概率高于2024年。2025年赤字债务规模预计超过10万亿元，广义赤字率有可能接近10%。

　　中诚信国际研究院执行院长袁海霞建议将2025年赤字率提升至3.4%以上，必要时可安排在3.8%左右，赤字规模可以达到约5万亿元。袁海霞表示，提高赤字率，有助于弥补土地财政弱化带来的财政缺口，保障合理必要支出，为扩内需、稳增长提供财政支持;在赤字分配上，可向中央适度倾斜、提高国债占比，中央赤字规模或达4万亿元左右。这既有利于优化政府债务结构、降低整体宏观债务成本，也能为地方政府减负，增强地方活力。

　　在货币政策方面，会议提出，要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　2008年11月28日，为应对国际金融危机，中央政治局提出实施“适度宽松的货币政策”，2009年延续“适度宽松”基调，直至2010年。2010年12月3日召开的中央政治局会议表示“实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，货币政策基调自此进入“稳健”时期。

　　袁海霞认为，当前中国经济面临修复压力，需要货币政策适度宽松。此外，2025年要实施更加积极的财政政策，可能会大量发行政府债券，为了应对市场流动性冲击，应该调整货币政策。“2025年货币政策从稳健到宽松，从执行工具上看，可能有1次—2次降准，1次—2次降息。”

　　东方金诚首席宏观分析师王青表示，这是2011年以来首次将货币政策定调为“适度宽松”，其背后是当前物价水平持续偏低，有效需求不足的现状，2025年逆周期调节需求上升。

　　王青判断，2025年中国人民银行会继续实施有力度的降息降准，其中政策性降息幅度有可能达到0.5个百分点，明显高于2024年0.3个百分点的降息幅度，而且各类结构性货币政策工具利率也会适时下调，进而引导企业和居民融资成本下行。

　　支出思路调整

　　需求不足是中国经济当下面临的主要问题。需求分为内需和外需，内需又分为投资和消费。此前中国财政支出侧重于投资，本次政策支出方向进一步优化，呈现向消费、民生转移的趋势。

　　中央经济工作会议提出要“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”“优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层‘三保’底线”。

　　袁海霞认为，财政支出结构上应该加以调整，从“以投资为主”转向“投资与消费并重”，着重解决民生领域的医疗、教育、养老、托幼等短板问题，并重点加强对就业困难群体及低收入人口救助帮扶、财政补贴力度，解决居民后顾之忧，提高消费意愿。

　　罗志恒称，这不仅是发展阶段变化的要求，还是满足人民美好生活需要和经济进一步发展的要求。伴随我国经济发展水平逐步提高、城镇化进程进入后半段以及人口老龄化进程加快，居民的需求从生存型消费逐步进入到发展型消费，尤其是医疗教育养老需求上升，财政取之于民用之于民，必然也要提高相关支出比重。同时，当前消费不足的重要原因是居民消费意愿不足，源于医疗等后顾之忧，因此从推动经济结构从投资转向消费以及稳定宏观经济的角度，也有必要优化财政支出结构。

　　近年来，我国持续优化财政支出结构，主要体现为从建设财政逐步转向建设与民生并重、民生支出占比持续提高。2023年一般公共预算中用于医疗、教育、社保就业、住房保障支出占比为40.7%，较2013年上升5.5个百分点。

　　中央经济工作会议多条政策涉及民生领域，会议提出“适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准”“加强灵活就业和新就业形态劳动者权益保障”等。

　　罗志恒说：“虽然从短期来看，增加民生投资对经济的拉动作用不如基建那么明显，但是从中长期来看，只要力度大、分配合理，既能推动经济总量稳定，又能推动结构转型。”

　　三重目标

　　中央经济工作会议提出“明年要保持经济稳定增长，保持就业、物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入增长和经济增长同步”，并提出“要全面贯彻明年经济工作的总体要求和政策取向，注重目标引领，着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”。

　　这是中国经济政策首次将增长、就业和物价放在同一个政策目标框架中，并将其作为“目标引领”之一。

　　关于物价目标的表述也从“温和回升”变为“合理回升”。

　　国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员张立群表示，物价是宏观经济总量关系的表现，物价持续下降，表明宏观经济总量处于供大于求的失衡状态。这次提出推动物价合理回升，背后是想推动宏观经济总供给和总需求尽快实现均衡，解决供大于求或需求严重不足的困难。

　　启铼研究院首席经济学家潘向东表示，本次中央经济工作会议罕见提出物价“合理回升”的清晰要求，为过去十年来首次。

　　从2022年10月至今，PPI(工业生产者出厂价格指数)同比连续25个月为负;CPI(居民消费价格指数)则持续保持低位。11月CPI进一步走弱，尤其是环比再创同期新低，同时核心CPI同比仅上涨0.3%，为2010年以来同期最低。今年三季度，我国GDP平减指数同比下降0.53%，连续六个季度负增长，持续期为1998—1999年亚洲金融危机以来最长。

　　此前，多位经济学家曾建议将物价作为货币政策最核心的目标。10月18日，中国人民银行行长潘功胜在金融街论坛上表示：“在目标体系方面，中国人民银行将把促进物价合理回升作为重要考量，更加注重发挥利率等价格型调控工具的作用。”

　　潘向东表示，2024年物价水平持续低迷，是国内经济有效需求不足的体现。要走出价格负增长区间，仍需政策加码给力，尽快结束当前通胀水平的弱势状态。物价有“合理回升”的清晰要求，则表明温和的通胀水平既有助于缓解债务压力，也有助于改善各部门收入水平，进而增加支出，提振有效需求。

　　在物价目标外，就业也是2025年重要的政策目标。会议提出“实施重点领域、重点行业、城乡基层和中小微企业就业支持计划，促进重点群体就业。加强灵活就业和新就业形态劳动者权益保障。落实好产业、就业等帮扶政策，确保不发生规模性返贫致贫，保障困难群众基本生活”。

　　潘向东表示，就业是民生之本，是保障和改善人民生活的重要条件。促就业和提升民生保障是当前经济社会发展中的重要任务。在复杂的经济形势下，就业和民生问题关系到社会稳定和经济可持续发展。

　　中国宏观经济研究院研究员张燕生表示，今年9月下旬，中央出台了一揽子增量政策。从10月、11月份先行指标来看，中国经济全面回暖，表明一揽子增量政策对经济发挥了积极作用。但是，11月3项先行指标相比10月有所下降：首先，11月服务业生产指数相比10月回落了0.2个百分点;其次，11月CPI和PPI相比10月有所回落;第三个指标是就业，实际情况可能比先行指标表现出的就业下降更加严重。

　　张燕生表示，物价、就业与增长具有极强的相关性。经济向好，就业和物价自然会好。如果经济不上升，就业和物价都不会好。“因此，本质上还是要发展经济。无论是中央政治局会议，还是中央经济工作会议，本质都是必须把经济搞上去。”

　　在一些研究者看来，中国经济2024年面临的问题是：实际增速不及潜在增速，名义增速不及实际增速。应对这一情况，2025年的政策重点是：推动实际增速靠近潜在增速，推动名义增速靠近实际增速。

　　新平衡的形成

　　2023年12月11日至12日，中央经济工作会议在北京举行。会议对2024年的经济形势如此判断：进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，主要是有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。要增强忧患意识，有效应对和解决这些问题。

　　2023年12月17日，中央财办有关负责同志在详解中央经济工作会议精神时，提及了一些具体的问题，比如：居民消费和企业投资意愿不够强;部分新兴行业存在重复布局和内卷式竞争，一些行业产能过剩;社会预期偏弱，企业存在不愿投、不敢投现象;风险隐患仍然较多，化解多年积累的房地产、地方债务、金融风险需要一个过程。

　　翻过年，2024年中国经济一季度交出了一份“开门红”的成绩单，季度增速为5.3%。4月中央政治局会议提及“经济运行中积极因素增多，动能持续增强，社会预期改善”，但也强调了“有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多”等问题。

　　5月公布的4月经济数据显示，全国社会消费品零售总额和固定资产投资总额增速出现“双降”。

　　“双降”的趋势延续至7月，二季度中国经济增速下滑至4.7%。

　　7月30日召开的中央政治局会议提及“当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛”，并要求“及早储备并适时推出一批增量政策举措”。

　　转变迹象初显，“增量政策”由此而来。

　　8月、9月，中国月度经济数据承压态势明显。经济学家开始呼吁尽快出台增量政策，关注经济承压现状。9月21日，中国宏观经济论坛举行2024年第三季度论坛，国务院发展研究中心原副主任刘世锦在论坛上抛出了“十万亿”刺激政策的建议。

　　9月24日，中国人民银行、证监会、国家金融监管总局一把手在国务院新闻办公室发布会上抛出了多项增量政策。

　　两天后，9月26日召开的中央政治局会议提及，当前经济运行出现一些新的情况和问题。要全面客观冷静看待当前经济形势……有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。

　　2024年的中国经济增长面临错综复杂的挑战，其中一部分压力来自周期性矛盾，需要强有力的逆周期政策协调;另一部分压力来自结构性矛盾和外部环境，应对方法来自中国四十多年发展的经验：改革开放。

　　在下半年的广泛讨论和政策定调下，新的共识达成：持续的经济增长对当下的中国仍然是必要的。无论是短期问题还是长期问题，无论是结构性问题还是周期性问题，都需要相应的政策应对。

　　应对中国经济发展的各种状况，中国经济政策正需要寻找新的平衡。2024年中央经济工作会议提出，“实践中，我们不断深化对经济工作的规律性认识”。会议指出，“必须统筹好有效市场和有为政府的关系，形成既‘放得活’又‘管得住’的经济秩序。必须统筹好总供给和总需求的关系，畅通国民经济循环。必须统筹好培育新动能和更新旧动能的关系，因地制宜发展新质生产力。必须统筹好做优增量和盘活存量的关系，全面提高资源配置效率。必须统筹好提升质量和做大总量的关系，夯实中国式现代化的物质基础。”

　　袁海霞认为，在当前经济新旧动能转换的时期，要“先立后破”，在培育经济新动能的同时，旧动能不能丢。比如，要防止房地产的硬着陆，虽然房地产行业供求基本面已经发生重大变化，但从国际经验来看，这并不意味着房地产行业就一定要进入快速下行周期，还是可以依托诸如改善型需求等，维持行业的平稳运行。因此，从新旧动能转换上来讲，有必要保持房地产行业平稳发展。

　　应对不同层面的问题，需要不同的政策工具。中央经济工作会议强调“针对需求不足的突出症结，着力提振内需特别是居民消费需求”“针对制约发展的深层次障碍和外部挑战，坚定不移深化改革扩大开放”“针对产业转型升级的瓶颈制约，推动新旧动能平稳接续转换”……

　　在改革方面，中央经济工作会议提出了2025年的多项改革目标，比如高质量完成国有企业改革、规范涉企执法活动、统筹推进财税体制改革、深化资本市场投融资综合改革等。

　　罗志恒说，经济转型和高质量发展是一个长期的过程，不可能一蹴而就，因此要稳妥地推进新旧动能转换，坚持先立后破，要认识到旧动能、做大总量对于稳定宏观经济增长的重要作用，新动能的发展和提升质量要以宏观经济稳定和就业收入稳定为前提，平衡好速度与质量，仍要将发展经济作为硬道理。